Liệu ban lãnh đạo có thực sự quan trọng như nhiều nhà đầu tư nghĩ?

Chưa bao giờ trong lịch sử thị trường chứng khoán Việt, nhân tố ban lãnh đạo (management) lại được các nhà đầu tư chuyên nghiệp và nhà đầu tư cá nhân chú trọng như hiện nay.
Trong các bức thư gửi cổ đông Berkshire Hathaway thường niên, ngài Buffett từng thổ lộ trong bốn tiêu chí lựa chọn doanh nghiệp M&A của ông, nhân tố đạo đức (integrity) và năng lực (ability) của ban lãnh đạo là một thành phần không thể thiếu được.

Song, qua nhiều năm quan sát, chúng tôi nhận thấy một bộ phận lớn các nhà đầu tư cá nhân đã thua lỗ nặng nề vì tin tưởng vào ban lãnh đạo một cách mù quáng thay vì tập trung vào mô hình kinh doanh của doanh nghiệp và các dấu hiệu tài chính, chẳng hạn như trường hợp của JVC, TTF và thậm chí là HAG gần đây.

Như vậy, liệu nhân tố ban lãnh đạo có thực sự quan trọng như chúng ta thường nghĩ?

I. Những điểm yếu của một nhà đầu tư "cả tin"
Câu trả lời là có. Ban lãnh đạo là một yếu tố vô cùng quan trọng cho bất cứ doanh nghiệp nào. Tiền vốn chỉ là công cụ, song nó chưa bao giờ là động lực chính giúp một doanh nghiệp có thể trở nên thành công được. Chính yếu tố con người – mà đứng đầu là ban lãnh đạo – mới là thành tố quan trọng nhất.

Nhưng liệu một nhà đầu tư cá nhân - nhỏ lẻ, thiếu kinh nghiệm tiếp xúc con người, tham gia vào một chốn thương trường đầy cạn bẫy như thị trường chứng khoán - có thể đánh giá được một cách khách quan uy tín (credit) của ban lãnh đạo hay không lại là vấn đề khác.

Dù nhiều cá nhân cho rằng đầu tư (investment) đơn giản chỉ là giao tiền cho ban lãnh đạo giỏi kinh doanh nhưng chúng tôi có quan điểm ngược chiều rằng cách đơn giản hóa việc chọn lọc cơ hội đầu tư một cách cảm tính (subjective) như vậy sẽ đem lại kết quả tệ hại cho hầu hết các nhà đầu tư (!) Tại sao chúng tôi lại có quan điểm có phần "cực đoan" như vậy?

Thứ nhất, việc đánh giá ban lãnh đạo chỉ qua vài lần tiếp xúc sẽ gặp khá nhiều vấn đề về "sự cảm tính phi lí trí".

Dù rằng khá nhiều nhà đầu tư cá nhân, thậm chí là cả những quỹ đầu tư chuyên nghiệp tự tin về khả năng nhìn người của mình, song trên thị trường, với số lần tiếp xúc ít ỏi và những cuộc họp được tính toán trước bởi ban lãnh đạo, rất khó để một nhà đầu tư nhìn thấu được những kế hoạch phía sau nếu anh ta dùng sự cảm tính để quyết định.

Trong quyển tự truyện của mình, ngài Warren Buffett từng lên án những kẻ lừa đảo tinh vi trên phố Wall rằng: "Kể từ xưa đến nay, việc cuỗm đi số tiền lớn bằng ngòi bút luôn an toàn hơn rất nhiều so với việc trộm số tiền nhỏ bằng cây súng". Dù rằng số ban lãnh đạo lừa đảo chỉ đếm trên đầu ngón tay, song chỉ với một khoản đầu tư sai lầm thôi – một nhà đầu tư cá nhân ngây thơ có thể mất gần hết số tiền vốn quý giá của mình, như các trường hợp của JVC, TTF, hay OGC những năm vừa qua. Trường hợp ngược lại, một số cá nhân lại để cảm tính lấn án lí trí khi anh ta không ưa thích cách ban lãnh đạo đối đãi mình, hay anh ta không thích văn phòng trụ sở của doanh nghiệp, hay anh ta không thích cách ban lãnh đạo trả lời câu hỏi, sẽ mất đi các cơ hội đầu tư tuyệt vời vì anh ta để chi tiết nhỏ che đi bức tranh lớn.

Thứ hai, do bản chất mâu thuẫn lợi ích vốn có, việc nhìn người đòi hỏi kinh nghiệm thương trường không hề nhỏ.

Với sự thật rằng hầu hết các nhà đầu tư cá nhân hiện nay có dưới 5 năm kinh nghiệm trên thị trường trong khi bị một số trang báo chí/ diễn đàn/ mạng xã hội và các hãng môi giới làm nhiễu loạn thông tin, chúng tôi cho rằng việc nhìn thấu tâm can của ban lãnh đạo doanh nghiệp không hề đơn giản. Dù nhà đầu tư cá nhân không nhận thức được, bản chất mâu thuẫn lợi ích (conflict of interests) luôn tồn tại trong các công ty đại chúng và anh ta luôn phải cảnh giác với việc ban lãnh đạo "tuồn" lợi nhuận của cổ đông ra ngoài hoặc tư lợi cho gia đình của họ.

Hơn nữa, trong bối cảnh các nhà quản trị Việt Nam bắt đầu quan tâm sâu hơn đến việc "kiểm soát" giá cổ phiếu trên thị trường, chúng tôi luôn nghi ngờ mục đích của các buổi họp quan hệ nhà đầu tư (IR) hay các buổi analyst meeting hào nhoáng.

Thứ ba, nhà đầu tư đã bỏ qua câu hỏi quan trọng nhất về giá cả và biên an toàn khi chọn cách tin vào ban lãnh đạo.

Chúng tôi từng chứng kiến rất nhiều cá nhân, đặc biệt là các nhà đầu cơ ngắn hạn, chỉ vì lời nói của người đứng đầu doanh nghiệp – bầu Đ, anh V, anh Q, anh B, v.v rồi quyết định mua cổ phiếu một cách mù quáng vì tin rằng người này sẽ giúp "đẩy giá" cổ phiếu lên như cách ông ta hứa hẹn về triển vọng doanh nghiệp.

Thay vì cân đo kĩ lưỡng về biên an toàn, rủi ro và mô hình kinh doanh của công ty như lời các bậc thầy trong đầu tư dặn dò, những cá nhân cả tin/ thiếu tư duy hệ thống sớm muộn cũng sẽ chịu hậu quả từ sự lừa dối trên thị trường chứng khoán.

II. Cách bậc thầy đánh giá nhân tố ban lãnh đạo
Như vậy, làm thế nào một nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ/ thiếu kinh nghiệm/ thiếu hệ thống có thể đánh giá thành tố ban quản trị doanh nghiệp một cách tương đối chính xác?

Theo kinh nghiệm thực tế của chúng tôi và sự tổng hợp kinh nghiệm từ các nhà đầu tư huyền thoại trên thế giới, có ba điểm mà cần phải ghi nhớ:

(1) Tập trung vào mô hình kinh doanh (business model)

Trước hết, chúng tôi tin rằng với hầu hết các nhà đầu tư cá nhân, việc chú trọng tới triển vọng ngành, lợi thế cạnh tranh của doanh nghiệp, kết quả sinh lợi trong quá khứ và mức giá đảm bảo biên độ an toàn sẽ giảm thiểu được 80% rủi ro và mở ra cơ hội thành công đáng kể. Như ngài Buffett từng nói: “Khi một nhà lãnh đạo với danh tiếng xuất sắc đụng phải danh tiếng xấu về một mô hình kinh doanh bất lợi (bad economics), danh tiếng của mô hình kinh doanh sẽ là thứ tồn tại ở lại.”

Mặc dù yếu tố con người – cụ thể là ban lãnh đạo - là thành tố quan trọng góp phần xây dựng nên các yếu tố kể trên, việc sử dụng dữ liệu thực tế khách quan sẽ giảm bớt sự cảm tính phi lí trí trong tư duy chúng ta đáng kể. Nếu một cá nhân nhìn được lợi thế cạnh tranh mạnh mẽ trong một thị trường tăng trưởng mạnh của CTCP Xây dựng Coteccons (CTD), CTCP Thế giới Di Động (MWG) hay CTCP Dịch vụ hàng hóa Sài Gòn (SCS) thời gian trước đây, anh ta sẽ không cần phải có quá nhiều kinh nghiệm nhìn người để có thể quyết định đầu tư.

(2) Đọc & so sánh (reading)

Về mặt này, phương pháp đánh giá dựa trên kết quả khá hợp lý trên quan điểm của chúng tôi. Đối với ngài Buffett, ông xem xét đến kinh nghiệm lâu năm và lịch sử sinh lời (ROE) mà ban lãnh đạo đem lại cho cổ đông trong thời gian dài. Ngoài ra, ông còn nhìn đến mức thu nhập (compensation) mà ban lãnh đạo tự trả cho mình tương quan với kết quả kinh doanh của doanh nghiệp – ông không ưa thích các khoản ESOP quá lớn mà lợi nhuận cho cổ đông lại thụt lùi.

Các yếu tố khác như lượng cổ phần mà ban lãnh đạo nắm giữ cho chính họ cũng là một thành tố quan trọng để xem sự đồng nhất lợi ích với cổ đông. Ông còn tra lại các báo cáo thường niên để xem liệu ban lãnh đạo có thực hiện đúng lời hứa và kế hoạch mà họ đặt ra cách đây nhiều năm hay không.

(3) Đặt câu hỏi (questioning)

Trong tác phẩm kinh điển Cổ phiếu thường, lợi nhuận phi thường, xuất bản năm 1957 của mình, ngài Phillip A. Fisher đã hướng dẫn phương pháp “lời đồn đại” (scuttlebutt) và cách đặt những câu hỏi thông minh để đánh giá ban lãnh đạo. Ông cho rằng có hai yếu tố mà một nhà đầu tư phải đánh giá ở ban lãnh đạo: một là thái độ, hai là đạo đức.

Về thái độ, nhà đầu tư cần phân tích kĩ lưỡng liệu ban lãnh đạo công ty có quyết tâm phát triển sản phẩm/dịch vụ của công ty để tăng trưởng doanh thu liên tục hay không. Liệu các nhà quản lý cấp cao của công ty có sẵn sàng đón nhận những đề xuất đúng của nhân viên, kể cả khi nó đi ngược những phương thức quản lý hiện hành của công ty hay không. Sự cạnh tranh tất yếu trong bối cảnh ngày nay đòi hỏi phải thay đổi sự độc đoán và thờ ơ của những vị lãnh đạo bảo thủ.

Về đạo đức, Fisher đề cao tính minh bạch của ban quản trị - đặc biệt là những lúc doanh nghiệp gặp khó khăn. Ông khuyên rằng nhà đầu tư không nên đầu tư vào các công ty che giấu những thông tin không tốt khi gặp khó khăn thay vì minh bạch và cố gắng giải quyết chúng.

Ông còn nêu ra các trường hợp ban lãnh đạo “tuồn tiền” của cổ đông ra ngoài bằng cách bán tài sản giá rẻ, thuê ngoài đắt đỏ qua các trung gian và lạm dụng quyền chọn ESOP. Ở đây, việc sử dụng phương pháp “lời đồn đại” là tối quan trọng để phát hiện ra các dấu hiệu sai trái trên.

III. Kết luận
Có quá nhiều bài học về nhìn nhận con người và ban quản trị các doanh nghiệp cho ngày hôm nay rồi. Vậy điều mà các nhà đầu tư cá nhân chúng ta cần đúc kết ở đây là gì?

Thứ nhất, việc đánh giá ban quản trị cần được thực hiện dựa trên phương pháp logic, dữ liệu thực tế và cách đặt câu hỏi thông minh, không phải bằng sự cảm tính phi lí trí vốn có của mỗi người. Thứ hai, những nhà đầu tư chú trọng đến bản chất ngành và lợi thế cạnh tranh của mô hình kinh doanh sẽ giảm thiểu được rủi ro và gia tăng cơ hội thành công đáng kể - cũng như lời khuyên của nhà đầu tư huyền thoại Peter Lynch vậy: “Hãy đầu tư vào một doanh nghiệp mà ngay cả một tên ngốc cũng có thể điều hành được. Bởi vì sớm muộn thôi, sẽ có thể có một tên ngốc lên điều hành nó."

Hà Hùng Anh (Đại diện nhóm đầu tư giá trị S.A.F.E - sáng lập Golden Newsletter Vietnam)